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매거진

[알쓸비법] 유사기업 비교 산정법(Trading Comparables) 알아보기

🎉 축하드립니다. 드디어 마지막이에요! 쉽지 않은 여정이었지만, 벌써 [알쓸비법] 비상장기업 가치측정 프레임워크의 마지막 장에 도착했습니다. 끝까지 함께해 주실 거죠? 😊 우리, 파이팅 한 번 외치고 마지막, 유사기업 비교 산정법에 대해 알아봅시다!

🧐 유사기업 비교 산정법이란?

유사기업 비교 산정법(Trading Comparables)은 분석 대상이 되는 기업의 가치를 유사한 비즈니스를 운영하고 있는 기업과 비교하여 측정하는 프레임워크입니다. 기업 A의 가치를, 같은 산업 군에 있는 기업 B, C 등과 비교해서 측정하는 것이죠!

참고로 이는 두 번째 시간에 알아본 비교 가능한 거래 기준 산정법(Comparable Transactions)과 미묘하게 다른데요. 비교 가능한 거래 기준 산정법은 유사기업의 M&A 즉, 인수합병 결과를 토대로 기업 가치를 산정하는 방식인 반면, 유사기업 비교 산정법은 유사기업의 시가 총액 및 기업 가치 등에 기반하고 있거든요.

그렇다면 유사기업 비교 산정법은 어떤 재료들을 필요로 할까요?

- 출처: Unsplash

👀 비교 기업 선정하기

가장 먼저, 비교 기업을 선정해야 합니다. 비교 기업은 기업의 규모, 위치, 산업 군 및 비즈니스 모델 등을 고려하여 선정해요. 비교 대상으로 가장 적절한 기업을 골라내는, 매우 중요한 단계이죠!

만일 가치를 측정하려는 기업의 특성이 2가지 산업 군에 걸쳐 있다면, 각각의 산업 군에 속하는 기업들과 각각 한 번씩 비교해야 합니다. 따라서 너무 많은 산업 군에 걸쳐 있는 기업은 비교 기업에서 제외해야 하죠. 아래, 비교 기업을 선정할 때, 고려해야 할 세부 요소들을 정리해 보았어요!

  • 제품(서비스)의 유사성: 어떤 사업 구조 하에 만들어지는 제품(서비스)인지 따져봐야 합니다.
  • 고객의 유형: 개인 고객을 상대하는 B2C 사업인지, 기업 고객을 상대하는 B2B인지 등을 고려해야 합니다.
  • 기업의 지리적 위치: 국내 기업인지, 해외 기업인지, 혹은 국내에 있으나 수출이 주된 기업인지 등도 고려해야 합니다.
  • 기업 운영 주기: 기업 운영이 4계절 내내 지속되는지, 특정 계절에 집중되어 있는지 등의 성장 프로필(Growth Profiles)도 고려해야 합니다.
  • 매출보유 자산 규모, 수익률 등이 비슷한 기업을 선정하는 것이 좋습니다.
  • M&A, 회계적 방침, 유가증권시장 유동성(Market liquidity of securities) 등도 참고해야 합니다.

비교 기업을 선정할 때, 무엇보다 잊지 말아야 할 사실은 양보단 질이 중요하다는 거예요. 너무 많은 수의 기업과 비교하는 것보다, 주어진 정보를 토대로 정말 비슷한 조건을 가지고 있는 몇몇 기업과의 비교가 훨씬 도움이 되기 때문이죠!

- 출처: Unsplash

👀 비교 기준 선택하기

앞서 유사기업 비교 산정법이 유사기업의 시가 총액 및 기업 가치 등에 기반한다 말했어요. 이때 어떤 기준을 사용하느냐에 따라 2가지 방식으로 나눌 수 있습니다.

첫 번째는 후행 성과 지표(Trailing Performance Metrics)예요. 후행 성과 지표는 이미 공시된 수치를 정보로 활용합니다. 일반적으로 전년도 또는 지난 12개월(Last Twelve Months, LTM)의 수치를 활용하죠. 이때 각 기업의 보유 자산 매각 및 구조조정 비용 등과 같은 단발성 수익 및 지출은 제외해야 합니다. 후행 성과 지표는 기업의 미래 성장성을 반영하긴 어렵지만, 분석 담당자의 주관이 개입될 여지가 적다는 장점이 있어요.

다만 기업이 속한 산업 군이 경기민감산업(Cyclical Industry) 또는 새로운 기술에 대한 적응력이 높은 산업(*Tech-Savvy Market)이라면, 후행 성과 지표만으론 기업의 실질 가치를 담아낼 수 없을 겁니다. 이때 사용할 수 있는 것, 바로 선행 성과 지표(Future Performance Metrics)이죠! 선행 성과 지표는 이미 공시된 수치가 아닌, 1년 후의 미래를 예측한 수치를 활용합니다. 아직 오지 않은 미래를 예측한 수치이기 때문에, 객관성은 떨어질 수 있어요. 분석 담당자의 주관이 반영될 수밖에 없거든요. 돌발 상황이 발생할 수 있다는 것도 염두에 두어야 합니다.

*용어 번역 참조: 엘리 사이드먼 틴더 CEO, 아시아 시장 성공의 초석 될 것, 위키리크스한국

둘 중 한 가지만 사용해도 문제는 없지만, 위 2가지 방식 모두를 사용하는 경우가 많습니다. 시간의 흐름에 따른 변화를 감지할 수 있다는 장점이 있거든요! 후행 성과 지표보다 선행 성과 지표가 낮다면, 해당 기업의 순이익, 현금흐름 및 순자산 등이 시가 총액 또는 기업 가치에서 점차 많은 비중을 차지하게 될 것이라고 예상하는 거예요. 쉽게 말해, 기업의 실적이 좋아질 것이라고 전망하는 거죠. 반면 후행 성과 지표보다 선행 성과 지표가 높다면, 점차 해당 기업의 실적이 부진해질 것이라고 전망하는 거랍니다. 하지만 잊지 마세요! 언제나 가장 중요한 건 기업 비교 시, 모든 기업에 동일한 기준을 적용해야 한다는 거라는걸요!

- 출처: Unsplash

👀 기업 가치 측정 지표 선택하기

기업 가치 측정 지표는 이전의 [알쓸비법]을 통해 여러 차례 다루기도 했는데요. 유사기업 비교 산정법에서도 사용됩니다. 다양한 지표들을 활용해, 다방면으로 기업을 비교할 수 있기 때문이죠! 기업이 속한 산업 군에 따라 적절한 지표를 선택하시면 돼요. 참고로 기업 가치 측정 지표 역시 비교 기준에 따라 기업 가치 배수(Enterprise Value Multiple) 또는 자기자본 배수(Equity Multiple), 2가지로 구분할 수 있습니다.

기업 가치(Enterprise Value)를 기준으로 하는 기업 가치 배수는 기업의 총 가치를 산정할 때 사용합니다. 기업 가치라는 단어 안에 채권이나 부채 등도 포함되기 때문에 M&A에서도 사용할 수 있죠! 종종 등장했던 EV/EBITDA 배수가 바로 기업 가치 배수에 포함됩니다.

유사기업 비교 산정법에서는 기업 가치 배수보다 자기자본 배수를 더 많이 사용합니다. 채권과 부채를 제외한 시가 총액(Market Capitalization)만을 사용하기 때문이죠! 이전에 살펴본 PER, PBR, PCR 등이 대표적인 예랍니다.

🧐 유사기업 비교 산정법, 이럴 때 사용해요!

유사기업 비교 산정법은 기업의 역사가 짧아, 재무 정보의 규칙성이 부족하거나 과거의 회계 정보를 파악하기 어려운 기업에 사용하기 좋습니다. 비상장기업이 IPO(기업 공개)를 준비할 때, 자주 사용하는 이유이죠. 더불어, 회사의 경영 상황이 안정적이지 않아 회계 변동성이 큰 경우 및 기업이 장기간 적자 상태여서 잉여현금흐름이 음수인 경우에도 사용할 수 있습니다.

참고로 상장기업에서는 유사기업 비교 산정법을 현금흐름 할인법과 병행해서 많이 사용합니다. 실제 투자 은행(Investment Banker), 사모주식 투자자 및 애널리스트 등이 현장에서 유사기업 비교 산정법을 사용하고 있어요. 업계 관계자와 소통할 때도 유용하게 사용할 수 있는 프레임워크이죠!

🧐 이런 점은 주의해야 해요!

유사기업 비교 산정법의 대전제는 현 시장의 상황이 효율적이라는 겁니다. 시장이 과열 또는 침체되어 있는 상황에서는 적합하지 않아요! 시장에 거품이 껴 있는 상황에서 유사기업 비교 산정법으로 IPO를 진행한다면? 해당 기업의 가치가 과대평가될지도 모릅니다. 같은 맥락에서 과대평가된 기업과 비교를 진행하게 되기 때문이죠. 따라서 현 시장 상황과 더불어 비교 기업의 가치가 합리적으로 평가되었는지 반드시 확인해야 합니다.

이 밖에 비교 기업이 존재해야 사용할 수 있다는 제약, 그리고 비교 기업 및 기준의 선택과 기업 가치 측정 지표를 선택하는 과정에 주관이 개입될 수 있다는 점도 고려해야 하는 부분입니다.

👀 유사기업 비교 산정법 사용 예시

2017년, IPO를 준비하던 넷마블게임즈는 유사기업 비교 산정법으로 기업 가치를 산정했습니다. 엔씨소프트(NCSOFT), 텐센트(Tencent), 넷이즈(Netease)와의 비교를 진행하였죠! 이때 기업 가치 측정 지표로 자기자본 배수인 PSR과 PBR을 사용하였고, 아래 표에 그 내용이 담겨 있습니다. 실제 공모가 밴드를 산출하는 과정에서 유사기업 비교 산정법이 사용되고 있다는 사실을 보여드리고자 간략하게 소개해 보았어요!

- 출처: 넷마블게임즈 IPO 밸류 13조 산정 비결, thebell

- 출처: 위와 같음

현금흐름 할인법, 비교 가능한 거래 기준 산정법(Comparable Transactions), 끝으로 유사기업 비교 산정법(Trading Comparables)까지! 지금까지 꽤 긴 시간에 걸쳐, 비상장기업의 가치를 측정해 볼 수 있는 3가지 프레임워크에 대해 알아보았습니다. 하나하나 정말 쉽지 않은 내용이어서 설명을 하는 입장에서도 고심하고 고민하며 문장을 골랐던 것 같아요. 가능한 포괄적인 내용을 다루려다 보니 깊이의 부분에서는 다소 부족할지도 모릅니다. 그럼에도 알쓸비법과 함께 했던 시간이 도움이 되셨길 바랄게요!

주요 프레임워크에 대한 설명은 끝이 났지만, 앞으로도 알쓸비법이라는 이름으로 다룰 수 있는 내용들이 나타난다면 더욱 좋은 콘텐츠로 찾아오겠습니다… 사실 이미 준비 중이에요! 😊


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